Справочная система сервера | Статистическая база данных | Экспресс-анализ Периодические издания | Специальные материалы | Архивы | АЛ "Веди"

Сценарный прогноз структуры
агрегированного инвестиционного портфеля
российской банковской системы

Аналитическая лаборатория "Веди"
АЛ Веди
Другие материалы о банковской системе
Введение Исходные определения
и текущие тенденции

– Банковские активы и пассивы
– Структура банковского инвестиционного
портфеля
Сценарный прогноз развития финансовых рынков —
воздействие на структуру банковского инвестиционного портфеля

– Банковские инвестиции в финансовые инструменты
– Характеристика сценариев развития российского финансового рынка
– Оценка возможности использования экономико-математических моделей для прогнозирования...
Выводы

Введение

Российская банковская система сегодня в значительной степени ориентирована как на развитие национальной экономики в целом, так и на конкретное состояние финансовых рынков в частности. Общеэкономическое развитие России (такие показатели, как темпы роста ВВП и промышленного производства, сальдо внешней торговли, реальные располагаемые доходы населения, профицит/дефицит федерального и консолидированного бюджета и прочие) влияет на размеры национальной банковской системы (прежде всего на пассивную часть ее баланса). Так, текущий объем пассивов отечественной банковской системы, определяемый уровнем организованных сбережений предприятий и населения, находится на достаточно низком уровне и не соответствует нынешним потребностям реального сектора. Еще один фактор, лимитирующий ресурсный потенциал национальной банковской системы, — ограниченный доступ к внешним ресурсам, обусловленный относительно высокими рисками и низкой доходностью банковского бизнеса в России.

Распределение банковских активов связано как со спросом на банковские кредиты со стороны предприятий реального сектора, так и с состоянием национальных финансовых рынков. Последние же определяют потенциальный объем инвестиционного портфеля, его доходность, а также структуру, которая непосредственно зависит от ключевых характеристик финансового рынка — доходности, емкости и ликвидности.

Ресурсный потенциал банковской системы, равно как и объем и структура банковского инвестиционного портфеля, в среднесрочной перспективе (до 2006 г.) будет определяться следующими характеристиками:

  • состоянием экономики развитых стран, в том числе развитых финансовых рынков;
  • уровнем цен на нефть;
  • темпами роста российской экономики;
  • ключевыми параметрами фискальной и монетарной политики;
  • ситуацией на финансовых рынках.

Изменение перечисленных параметров будет воздействовать и на размер привлеченных в российскую банковскую систему средств, и на структуру банковских активов. В конечном итоге, именно макроэкономический прогноз и, косвенно связанный с ним, прогноз состояния национальных финансовых рынков лежат в основе сценарного прогноза развития банковской системы, оценки структуры ее пассивов и активов, что, в результате, и предопределит перспективы развития национальной финансовой сферы.

Вверх

Исходные определения и текущие тенденции

Банковские активы и пассивы

Банковские пассивы

Пассивы банковской системы формируются за счет средств основных экономических агентов:

  • населения (главным образом в виде банковских депозитов в рублях и иностранной валюте);
  • предприятий (банковские депозиты в рублях и иностранной валюте, а также взносы в уставный капитал и фонды, выпущенные депозитные сертификаты и проч.);
  • регионов (банковские депозиты местных властей, взносы в уставный капитал);
  • государства (федеральное правительство) (депозиты федерального правительства в коммерческих банках и взносы в уставный капитал);
  • внебюджетных фондов (в основном средства Пенсионного фонда России);
  • Центрального банка РФ (кредиты коммерческим банкам);
  • внешнего мира (кредиты, депозиты и иные средства, предоставленные нерезидентами, а также взносы нерезидентов в уставный капитал);
  • собственные средства банков.

Структура пассивов национальной банковской системы в разрезе различных экономических агентов (на начало периода), в % к общим пассивам

  1998 г. 1999 г. 2000 г. 2001 г. 2002 г. 01.05.2003 01.06.2003 2003 г. (оценка)
Структура источников 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00
Население 28.56 21.84 21.05 21.02 24.08 28.21 27.81 27.45
Банковские депозиты в рублях 22.37 14.73 13.66 13.65 15.06 17.55 17.57 16.55
Банковские депозиты в иностранной валюте 4.80 6.10 6.52 6.65 8.27 9.92 9.50 10.15
Предприятия 18.08 24.52 28.46 30.84 28.30 23.02 23.47 25.83
Банковские депозиты в рублях 11.86 11.25 15.59 18.52 19.27 16.47 17.04 18.06
Банковские депозиты в иностранной валюте 6.22 13.27 12.87 12.32 9.03 6.56 6.43 7.78
Регионы 1.31 1.08 1.05 1.79 1.61 1.93 2.01 1.13
Федеральное правительство 0.93 0.97 2.16 2.36 1.89 1.61 1.53 1.57
Внебюджетные фонды 0.69 0.42 0.56 0.65 0.77 0.62 0.56 0.73
ЦБ РФ 0.47 0.79 0.98 0.52 1.62 0.12 0.11 0.16
Внешний мир 14.36 20.25 14.41 10.71 9.89 8.66 9.01 9.54
Банки 23.81 20.13 16.63 16.39 15.84 17.90 17.85 15.90
Прочие источники 11.79 10.01 14.70 15.73 15.99 17.92 17.65 17.69
Примечание. В категорию "Прочие источники" отнесены взносы различных экономических агентов в уставный капитал, а также остальные статьи, не отраженные в приводимых агрегированных показателях
Источник: ЦБ РФ, расчеты АЛ "Веди"

Как видно из приведенной таблицы, наибольший прирост банковских пассивов обеспечивается за счет привлечения средств населения — прежде всего за счет рублевых банковских депозитов частных лиц. Несмотря на отрицательные реальные ставки по банковским депозитам, объем последних устойчиво возрастает. Напротив, наметилась тенденция к снижению доли депозитов в иностранной валюте (как за счет номинальных объемов, так и в пересчете на национальную валюту — благодаря снижению курса доллара США по отношению к российскому рублю). Эксперты АЛ "Веди" ожидают принципиального изменения данной тенденции во второй половине 2003 г.: процентные ставки по банковским депозитам населения в долларах США были повышены в Сбербанке РФ до 7.25% по годовым вкладам и до 7.5% — по вкладам на два года, и прочие банки обязаны предлагать по меньшей мере те же или более высокие процентные ставки. В этой связи ожидается рост банковских депозитов населения в иностранной валюте вплоть до начала 2006 г.

Средства предприятий выступили в качестве основных ресурсов в период восстановления банковской системы после кризиса — именно в 1999–2001 гг. депозиты предприятий существенно возросли (до 30% совокупных банковских пассивов), обеспечивая текущую стабильность и ресурсный потенциал для восстановления банковской системы в посткризисный период. По мере стабилизации ситуации в банковской системе значение депозитов предприятий в банковских пассивах снижалось, но по-прежнему остается высоким. Объемы банковских депозитов предприятий и банковских кредитов предприятиям в 2002–2003 гг. практически сравнялись, и сегодня национальная банковская система выполняет преимущественно распределительные функции, обеспечивая переток капитала между различными отраслями и предприятиями экономики.

Средства федеральных и региональных бюджетов в банковских пассивах последовательно возрастали (в силу улучшения состояния федерального и консолидированного бюджетов), но в совокупности доля этих средств оставалась сравнительно невысокой.

В процессе восстановления банковской системы после финансового кризиса 1998 года последовательно уменьшалась доля собственных средств банковской системы, а также средств внешних инвесторов. Снижение доли нерезидентов в совокупных банковских пассивах представляется вполне естественным, поскольку последние понесли значительные потери в результате кризиса. Более того, депрессивное состояние финансовых рынков привело к сокращению и внешних портфельных инвестиций. Перелом подобной тенденции наметился лишь в середине 2002 г., когда стали увеличиваться иностранные портфельные инвестиции и объем внешнего кредитования российских коммерческих банков.

Таким образом, формирование банковских пассивов в посткризисный период (1999–2002 гг.) характеризовалось следующими тенденциями:

  • восстановлением банковских депозитов населения на предкризисном уровне. Снижение доли депозитов населения (в российских рублях и иностранной валюте) в совокупных банковских пассивах, наблюдавшееся в 1999–2001 гг. (связанное с тотальным недоверием населения по отношению к банковской системе, резким снижением реальных располагаемых доходов и прочими факторами) сменилось на противоположную тенденцию. В результате финансовой стабилизации, в том числе и в банковском секторе, уровень депозитов населения существенно возрос и в среднесрочной перспективе будет определяться темпами роста реальных доходов населения и уровнем процентных ставок по банковским депозитам;
  • возрастанием доли средств федеральных и региональных властей. Устойчивое превышение доходов государственных бюджетов над их расходами представляет собой дополнительный источник банковских пассивов, хотя доля бюджетных средств в последних и незначительна;
  • сокращением доли депозитов предприятий. Средства предприятий в период кризиса (1999–2001 гг.) выполняли для банковской системы стабилизирующую функцию, а в настоящее время некоторое уменьшение их доли в общих пассивах объясняется как инвестиционной активностью самих предприятий, так и, главным образом, ростом прочих банковских активов;
  • сохраняющейся на низком уровне долей централизованных кредитов. Высокий уровень свободных финансовых средств в банковской системе предопределяет отсутствие спроса на централизованные кредиты со стороны коммерческих банков. Сохранение высоких мировых цен на нефть будет обусловливать и в будущем низкое значение данного показателя;
  • резким снижением доли внешних инвесторов. Системный финансовый кризис в августе 1998 г. привел к высоким финансовым потерям зарубежных инвесторов. Частично "замороженные" средства последних формально составляли существенную часть пассивов российской банковской системы, но эта доля естественным образом уменьшалась по мере вывода средств внешних инвесторов с российского внутреннего рынка. Приток внешних инвестиций в национальную банковскую систему несколько возрос начиная с середины 2002 г., но их качественный рост возможен лишь при существенном улучшении инвестиционного климата в стране.

Основные принципы формирования банковских пассивов с точки зрения использования имитационной модели банковской системы России будут определяться следующими тенденциями:

  • состоянием ключевых параметров макроэкономического развития России, от которых зависят доходы предприятий, государственного бюджета и населения и формирующих объемы валовых сбережений;
  • внешними факторами, включающими уровень цен на нефть, состояние экономики развитых стран, в том числе и конъюнктуру развитых финансовых рынков;
  • финансовой стабильностью. Динамика обменного курса рубля и инфляции обусловливает уровень процентных ставок в экономике, в частности доходность сбережений в банковской системе;
  • развитием банковской системы. Устойчивость банковской системы будет существенным образом влиять на уровень банковских пассивов. Кроме того, усилится конкуренция между государственными и частными российскими банками, а также и с зарубежными кредитными структурами — преимущественно за счет уровня рисков, процентных ставок и качества банковских услуг;
  • состоянием финансовых рынков. Ситуация с доходностью и ликвидностью, а также с рыночной инфраструктурой обращающихся финансовых инструментов окажет прямое воздействие на объемы сбережений населения и предприятий, равно как и на их распределение между банковскими вкладами и прямым инвестированием в финансовые инструменты.

Перечисленные факторы будут воздействовать на состояние финансовых балансов основных российских экономических агентов (федеральных и муниципальных властей, предприятий, населения), уровень их сбережений в банковской системе. Еще одним таким фактором явится снижение уровня страновых рисков (подразумевающее политическую стабильность, позитивные темпы роста производства, поступательное развитие банковской системы и национальных финансовых рынков, общую финансовую устойчивость), которое позволит существенно увеличить приток иностранного капитала в российскую банковскую систему, сыграв тем самым роль одной из главных движущих сил в росте ее капитализации.

Банковские активы

В качестве важнейшего показателя размещения средств российских коммерческих банков рассматривается объем чистых банковских активов (отличающихся от валовых активов главным образом объемом межфилиальных оборотов). В роли дополнительного (и ключевого) индикатора выступает такой параметр, как агрегированный банковский инвестиционный портфель. Банковский инвестиционный портфель включает такие показатели, как вложения российских банков в обращающиеся финансовые инструменты, кредиты (предприятиям, федеральным и муниципальным властям, иностранным организациям), вложения в акции российских предприятий, средства, размещенные в ЦБ РФ. Различие между объемом совокупного банковского портфеля (инвестиционного) и чистыми активами состоит в сумме средств, используемых банками для неинвестиционных целей (к таковым мы относим банковские средства, размещенные в других направлениях, векселя органов федеральной власти, прочую задолженность местных властей и иные не идентифицированные в качестве инвестиционных активы).

В дальнейшем при проведении сценарных прогнозных расчетов относительные показатели состояния банковской системы будут рассматриваться в разрезе как банковского инвестиционного портфеля, так и чистых активов.

Вверх

Структура банковского инвестиционного портфеля

Содержание банковского портфеля определяют следующие активы:

  • инвестиции в федеральные облигации (в национальной и иностранной валюте), а также банковские кредиты федеральному правительству и выпущенные векселя;
  • средства коммерческих банков, предоставленные ЦБ РФ, — фонды обязательного резервирования по привлеченным средствам в национальной и иностранной валюте, остатки средств на корреспондентских счетах коммерческих банков в ЦБ РФ, депозиты коммерческих банков в ЦБ РФ, инвестиции в финансовые инструменты, выпущенные ЦБ РФ;
  • инвестиции в российские регионы — региональные облигации, банковские кредиты региональным властям, а также прочие инструменты российских территорий;
  • банковские инвестиции в реальный сектор экономики России — банковские кредиты (в национальной и иностранной валюте), инвестиции в корпоративные облигации, векселя и взносы в уставный банковский капитал;
  • вложения в зарубежные финансовые институты — депозиты в иностранных банках и кредиты, предоставленные иностранным банкам, инвестиции в ценные бумаги нерезидентов и прочие активы;
  • банковские кредиты населению (данная составляющая банковских активов незначительна);
  • кредиты, предоставленные прочим банкам, — инвестиции в ценные бумаги банков, имущество банков и прочие виды активов.

Структура банковского инвестиционного портфеля по видам активов, в % к чистым банковским активам

  1998 г. 1999 г. 2000 г. 2001 г. 2002 г. 01.05.2003 01.06.2003 2003 г. (оценка)
Чистые банковские активы, млрд. руб. 685.5 948.7 1446.8 2158.7 2882.5 4265.7 4443.7 3824.5
Структура в рублях, в % к чистым банковским активам 57.8 30.2 35.8 45.2 48.9 53.6 55.6 50.1
Федеральные облигации 22.8 8.1 4.3 4.8 4.0 6.0 6.1 4.2
ЦБР 8.1 6.0 9.2 12.5 10.5 12.0 13.5 10.9
Муниципальные облигации 1.1 0.4 0.2 0.1 0.3 0.7 0.8 0.6
Корпоративные облигации 0.5 0.1 0.0 0.1 0.4 1.0 1.1 0.9
Кредиты 24.1 14.8 20.2 26.4 32.4 32.4 32.4 32.1
  кредиты реальному сектору 19.4 10.9 17.4 23.7 28.6 27.0 27.0 27.7
  кредиты региональным властям 2.0 1.8 0.9 0.6 0.6 0.9 0.9 0.8
  кредиты населению 2.7 2.1 1.9 2.0 3.2 4.4 4.4 3.7
Акции предприятий 1.3 0.8 1.8 1.3 1.4 1.6 1.8 1.4
Структура в иностранной валюте, в % к чистым банковским активам 22.0 51.6 45.6 40.3 35.9 29.3 27.3 33.5
Федеральные облигации 2.4 11.0 10.4 9.5 7.8 6.0 5.3 6.7
Регионы РФ 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Кредиты 10.9 20.7 13.9 12.1 13.0 14.2 13.7 14.6
  кредиты реальному сектору 10.9 20.7 13.9 12.1 13.0 14.2 13.7 14.6
  кредиты населению 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Депозиты в иностранных банках 8.7 19.9 21.2 18.7 15.1 9.1 8.4 12.3
Источник: ЦБ РФ, расчеты АЛ "Веди"

Структура банковского инвестиционного портфеля по видам активов, в % к итогу

  1998 г. 1999 г. 2000 г. 2001 г. 2002 г. 01.05.2003 01.06.2003 2003 г. (оценка)
Структура в рублях, в % к итогу 72.4 36.9 44.0 52.8 57.7 64.7 67.0 59.9
Федеральные облигации 28.6 9.9 5.3 5.6 4.7 7.3 7.4 5.0
ЦБР 10.1 7.3 11.3 14.6 12.4 14.4 16.2 13.0
Муниципальные облигации 1.3 0.5 0.3 0.1 0.3 0.8 0.9 0.7
Корпоративные облигации 0.6 0.1 0.0 0.1 0.5 1.2 1.3 1.0
Кредиты 30.2 18.1 24.8 30.9 38.2 39.1 39.0 38.4
  кредиты реальному сектору 24.3 13.4 21.4 27.8 33.7 32.6 32.6 33.1
  кредиты региональным властям 2.5 2.2 1.1 0.7 0.7 1.1 1.1 0.9
  кредиты населению 3.4 2.5 2.3 2.4 3.8 5.3 5.4 4.4
Акции предприятий 1.6 1.0 2.2 1.6 1.7 2.0 2.2 1.7
Структура в иностранной валюте, в % к итогу 27.6 63.1 56.0 47.2 42.3 35.3 33.0 40.1
Федеральные облигации 3.1 13.5 12.8 11.1 9.2 7.2 6.3 8.0
Регионы РФ 0.0 0.0 0.1 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Кредиты 13.7 25.3 17.1 14.2 15.3 17.1 16.5 17.4
  кредиты реальному сектору 13.7 25.3 17.1 14.2 15.3 17.1 16.5 17.4
  кредиты населению 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Депозиты в иностранных банках 10.8 24.3 26.1 21.9 17.8 11.0 10.1 14.7
Источник: ЦБ РФ, расчеты АЛ "Веди"

Структура банковского инвестиционного портфеля по видам активов, в % к соответствующим статьям совокупного банковского инвестиционного портфеля

  1998 г. 1999 г. 2000 г. 2001 г. 2002 г. 01.05.2003 01.06.2003 2003 г. (оценка)
Структура в рублях, в % к инвестициям в рублях 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0
Федеральные облигации 39.4 26.7 12.1 10.5 8.1 11.2 11.0 8.4
ЦБР 14.0 19.8 25.8 27.7 21.4 22.3 24.2 21.7
Муниципальные облигации 1.8 1.5 0.6 0.3 0.5 1.2 1.4 1.1
Корпоративные облигации 0.8 0.3 0.0 0.1 0.9 1.8 2.0 1.7
Кредиты 41.6 48.9 56.4 58.4 66.2 60.3 58.2 64.1
  кредиты реальному сектору 33.6 36.2 48.6 52.5 58.4 50.4 48.6 55.2
  кредиты региональным властям 3.4 5.9 2.6 1.4 1.2 1.8 1.6 1.5
  кредиты населению 4.6 6.9 5.2 4.5 6.6 8.2 8.0 7.4
Акции предприятий 2.2 2.8 5.1 3.0 2.9 3.0 3.2 2.9
Структура в иностранной валюте, в % к инвестициям в иностранной валюте 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0
Федеральные облигации 11.1 21.3 22.8 23.6 21.7 20.4 19.3 19.9
Регионы РФ 0.1 0.0 0.1 0.0 0.1 0.0 0.0 0.0
Кредиты 49.5 40.1 30.6 30.0 36.2 48.4 50.0 43.4
  кредиты реальному сектору 49.5 40.1 30.6 30.0 36.2 48.4 50.0 43.4
  кредиты населению 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Депозиты в иностранных банках 39.3 38.6 46.5 46.4 42.1 31.2 30.7 36.6
Источник: ЦБ РФ, расчеты АЛ "Веди"

В общем случае структура инвестиционного портфеля национальной банковской системы разделяется на вложения в национальной и иностранной валюте. В предкризисный период (до августа 1998 г.) преобладали инвестиции в финансовые инструменты, номинированные в российских рублях (главным образом в федеральные облигации вследствие их высокой доходности и гарантированной денежными властями стабильности обменного курса рубля). Непосредственно после финансового кризиса доля банковских инвестиций в финансовые инструменты, номинированные в иностранной валюте, резко возросла — как по причине сокращения инвестиций в рублевые активы (в результате дефолта по ряду рублевых облигаций), так и неустойчивости темпов инфляции и девальвации (но в 1999–2001 гг. уже достаточно стабильных). В дальнейшем улучшение состояния внешней конъюнктуры, связанное с ростом мировых цен на нефть и прочие сырьевые товары, обусловило стабильность национальных финансов (снижение темпов инфляции и укрепление реального курса рубля), а также сохранение избыточного объема денежных ресурсов в банковской системе. В результате доля банковских вложений в рублевые финансовые инструменты существенно возросла, тогда как доля банковских инвестиций в их валютные аналоги — снизилась.

Структура агрегированного банковского инвестиционного портфеля определяется развитием национальных финансовых рынков, так же как и общеэкономической ситуацией (здесь подразумевается расширение банковского кредитования реального сектора), и предполагает его группировку по видам активов:

  • ликвидные инструменты с низкой доходностью;
  • относительно ликвидные инструменты в российских рублях с большей доходностью;
  • инвестиционные инструменты вне финансового рынка;
  • финансовые рыночные инструменты в иностранной валюте;
  • нерыночные инструменты в иностранной валюте.
Ликвидные финансовые инструменты со сравнительно низкой доходностью

Данная категория финансовых инструментов включает наиболее ликвидные и наименее рискованные из них, используемые для размещения свободных рублевых средств в условиях сохранения отрицательного уровня реальной доходности — с целью обеспечения приемлемого уровня банковской ликвидности. Российские коммерческие банки, стремясь сохранить свою стабильность в качестве банковского института и реализовывать трансакционные услуги в полном объеме, сознательно размещают часть активов в подобные инструменты. Объем данного сегмента национального финансового рынка довольно велик, а его обороты отражают такие тенденции в банковской системе, как стремление сохранить значительный уровень активов (около 20% от общего уровня) в условиях сравнительно высокой ликвидности. Эта категория активов размещается в виде депозитов коммерческих банков на счетах ЦБР (в виде депозитов до востребования) и срочных вкладов (в виде депозитов с различным сроком размещения — от однодневных до вкладов на три месяца). Аналогичные функции осуществляются и вкладами в федеральные облигации.

Остатки коммерческих банков на расчетных счетах в ЦБ РФ

Денежные средства коммерческих банков, размещенные на корреспондентских счетах в ЦБ РФ, составляют заметный объем банковских активов в посткризисный период (в 1999–2002 гг.) — до 2–5 млрд. долл. и предназначены для осуществления текущих трансакций в экономике. Такие финансовые средства выступают в качестве бесплатных банковских депозитов (в ЦБ РФ), объем которых зависит от следующих факторов:

  • стабильности финансовой системы, зависящей от уровня инфляции, девальвации и соответствующего изменения процентных ставок;
  • уровня рисков в банковской системе, связанного с необходимостью проведения текущих трансакций в экономике и поддержания части активов в ликвидных финансовых инструментах (даже с учетом потерь, вызванных отрицательной реальной доходностью);
  • степени развитости финансовых рынков, предоставляющих возможность размещения банковских активов исходя из различных требований — прежде всего ликвидности и доходности.

Объем остатков средств коммерческих банков на корреспондентских счетах в ЦБ РФ существенно менялся за прошедшие пять пост-кризисных лет. Изменения этого показателя оказывали существенное воздействие на динамику денежной базы (и совокупного денежного предложения), равно как и на уровень стабильности/рисков в национальной банковской системе. Его рост сопровождался увеличением денежной базы в широком определении, обусловливал увеличение совокупного денежного предложения одновременно с возрастающими рисками ускорения инфляции (в частности, инфляции за счет расширения монетарных компонентов).

Прогноз значения данного показателя определяется двумя базовыми факторами:

  • установлением "нормального" уровня банковских остатков на счетах ЦБ РФ;
  • классификацией факторов, воздействующих на отклонения от "нормального" уровня.

ормальный" уровень остатков денежных средств коммерческих банков на корреспондентских счетах ЦБ РФ является принципиально важным показателем. Он позволяет проводить текущие трансакции в экономике в приемлемые (минимальные) сроки с приемлемыми (минимальными) рисками (см. график).

Объем остатков коммерческих банков на корреспондентских счетах в ЦБ РФ
(в российских рублях и долл. США)


Источник: ЦБ РФ, АЛ "Веди"

Как видно из данных, представленных на графике, средний размер остатков банковских средств на корреспондентских счетах соответствует уровню 3.0–3.5 млрд. долл., или 12–13 млрд. руб. в ценах января 1995 г. (дефлированных на индекс потребительских цен либо на индекс цен производителей — результат практически идентичен). Снижение данного параметра относительно среднего значения было связано с различного рода кризисами в банковской системе. Напротив, превышение его среднего значения было вызвано избыточной ликвидностью в банковской системе и/или высокими ожиданиями роста инфляции и девальвации (сохранение высокого уровня ликвидных банковских средств в силу избыточно свободных ресурсов и/или высоких рисков). Таким образом, в условиях стабильного развития российской экономики и банковской системы остатки средств коммерческих банков на счетах в ЦБ РФ, равные 3.0–3.5 млрд. долл. (по текущему обменному курсу), могут рассматриваться как "нормальный" и равновесный уровень.

Депозиты коммерческих банков в ЦБ РФ — минимизация рисков и предпочтение ликвидности

Одним из наиболее надежных и ликвидных финансовых инструментов для российской банковской системы в посткризисный период являются банковские депозиты в ЦБР. Со стороны денежных властей инструмент этот выступает в качестве меры, направленной на сокращение объема свободных средств в экономике (и проведение стерилизационных мер, связанных с избыточным денежным предложением вследствие роста валютных резервов РФ). Для коммерческих банков — в качестве направления временно свободных средств с учетом максимизации требований ликвидности при минимальных рисках инвестирования. В результате такой инструмент, как банковские депозиты в Центральном банке, позволяет получить большую доходность, чем остатки на корреспондентских счетах в ЦБР, но меньшую, чем вложения в федеральные облигации.

Центральный банк РФ предлагает достаточно широкий спектр депозитов для коммерческих банков — от однодневных (типа overnight), депозитов на одну и две недели и вплоть до трехмесячных. Процентные ставки по таким депозитам крайне низки: по состоянию на сентябрь 2003 г. доходность однодневных депозитов составляла 0.5% годовых, по депозитам на один месяц — 3–4% годовых. Кроме того, 70–80% от общего объема привлеченных средств составляли однодневные депозиты.

Среднемесячный объем привлеченных депозитов overnight коммерческих банков
в ЦБ РФ и процентные ставки по данным депозитам


Примечание. Объем краткосрочных банковских депозитов (overnight), привлекаемых в ЦБР, определяется состоянием денежной сферы,
но не зависит от процентных ставок
Источник: ЦБ РФ, АЛ "Веди"

Как видно из приведенного графика, объем банковских депозитов, привлекаемых в ЦБР, и уровень процентных ставок по ним не связаны между собой. Объем депозитов, их структура, а также уровень процентных ставок, по которым привлекаются данные средства, представляют собой индикаторы состояния финансовой сферы.

Во-первых, в общем случае такие показатели, как остатки средств коммерческих банков на счетах ЦБР и банковские депозиты в ЦБР, играют роль единого агрегированного индикатора, значение которого отражает объем свободных средств в экономике (не задействованных в инвестициях на облигационном рынке, рынке акций, а также в виде кредитов реальному сектору). Величина этого показателя, превышающая "нормальный" уровень (с точки зрения обеспечения некоего "нормального" уровня ликвидности банковской системы) свидетельствует либо об избыточном уровне свободных денежных средств в экономике, либо о высоких рисках в финансовой системе.

Во-вторых, размер привлекаемых ЦБР депозитов свидетельствует о дефиците прочих обращающихся инструментов и уровне рисков в финансовой системе в целом.

Инвестиции в федеральные облигации — доходность выше депозитов в ЦБ РФ, но ниже уровня инфляции

Развитие рынка федеральных облигаций оказало принципиально важное воздействие на состояние российской финансовой сферы в 1994–1998 гг. В тот период данный сегмент финансового рынка обеспечивал инвесторам высокую доходность, а российским коммерческим банкам предоставлял финансовый инструмент с низкими рисками и высокой ликвидностью. Фактически федеральные облигации в тот период определяли минимальную стоимость денег в экономике, заменяя функции ставки рефинансирования Центрального банка. В этой связи объем банковских инвестиций в ГКО/ОФЗ составлял около 40% от совокупного банковского инвестиционного портфеля в рублевых активах.

Непосредственно после кризиса номинальные объемы банковских инвестиций в госбумаги находились в зависимости от условий посткризисного периода — значительная часть банковских инвестиций была "заморожена" административными решениями и большинство инвесторов не могли вывести средства с рассматриваемого сегмента. В дальнейшем рынок внутреннего госдолга устойчиво восстанавливался, что в 2003 г. и определило его принадлежность к финансовым сегментам, обеспечивающим ликвидность банковских средств, но в меньшей степени — его инвестиционную привлекательность.

Относительно ликвидные инструменты в российских рублях с большей доходностью

В данную группу банковских инвестиций входят такие финансовые инструменты, как муниципальные, корпоративные облигации, а также инвестиции в корпоративные ценные бумаги (акции). Доля таких бумаг в совокупном банковском инвестиционном портфеле незначительна, но последовательно возрастает. Объясняется это прежде всего тем, что основные муниципальные облигации (городов С.-Петербурга и Москвы), а также корпоративные облигации не испытали дефолта. Далее, рыночная инфраструктура этих бумаг достаточно хорошо развита. Наконец, при высоком уровне ликвидности муниципальных и корпоративных облигаций сохраняется премия по их доходности относительно федеральных облигаций и депозитов в Центральном банке РФ. Есть, таким образом, все основания ожидать увеличения банковских инвестиций в данную группу инструментов.

Несмотря на высокую доходность вложений в российские акции, они представляют собой достаточно рискованный (и низколиквидный) объект для существенного интереса к нему со стороны коммерческих банков и, соответственно, для вложения средств — наиболее активными инвесторами здесь являются инвестиционные компании, население и нерезиденты. Ситуация могла бы кардинально измениться при существовании рынка срочных инструментов, позволяющего страховать подобные вложения, но в связи с его отсутствием в среднесрочной перспективе мы не ожидаем значительного увеличения банковских инвестиций в данные активы.

Российские коммерческие банки наращивают свои инвестиции в акции производственных компаний — по данным ЦБ РФ, в первом полугодии 2003 г. кредитные организации увеличили вложения в акции в 1.5 раза, и их совокупный портфель из данных активов составил около 80 млрд. руб. (2.5–2.7 млрд. долл.). При этом прирост второго квартала составил 23.4 млрд. руб., что в 2.5 раза больше увеличения первого квартала (9.5 млрд. руб.). На долю акций сейчас приходится приблизительно 3% портфеля ценных бумаг и около 2% совокупных банковских активов (учитывая вложения аффилированных банковских структур — около 10% банковского инвестиционного портфеля в российских рублях, согласно оценкам ЦБР). В числе наиболее активных участников фондового рынка — МДМ-банк, Альфа-банк, Национальный резервный банк, Внешторгбанк и Сбербанк РФ.

Между тем, по оценкам большинства экспертов, российским банкам принадлежит больше акций, нежели это фиксирует статистика ЦБР. При стратегической покупке акций лишь незначительная доля банков держит их на собственном балансе — в основном корпоративные бумаги переводятся на дочерние инвестиционные компании. Исключение здесь составляют лишь инвестиции государственных банков — Внешторгбанка и Сбербанка РФ.

Инвестиционные инструменты в российских рублях вне национального финансового рынка

К данной категории банковских инвестиций относятся кредиты предприятиям реального сектора, населению и органам государственного управления. Объективно сохраняющийся дефицит финансовых инструментов на внутреннем российском рынке обусловил увеличение вложений банков именно в этот вид активов. Максимальный уровень был достигнут здесь в начале 2003 г. — 64.1% от совокупных банковских инвестиций в рублях. В 2003 г. относительная доля банковских кредитов в национальной валюте устойчиво снижается, главным образом за счет кредитов предприятиям. Банковские кредиты населению, будучи новым и привлекательным инструментом, продолжают возрастать, но их доля сравнительно невелика (около 8% банковских инвестиций в рублях).

Финансовые рыночные инструменты в иностранной валюте

Российские финансовые инструменты в иностранной валюте, обращающиеся на внешнем и внутреннем рынках, представлены в основном долговыми облигациями РФ (ОВВЗ и евро-облигации). Эти бумаги достаточно ликвидны, а риски вложений в них невелики. Более того, устойчивое макроэкономическое развитие России, обслуживание правительством РФ внешнего долга в полном объеме и в срок способствуют последовательному повышению суверенного кредитного рейтинга России, что и определяет рост цен на национальные "внешние" долговые облигации в последние три года. Таким образом, доходность вложений в рассматриваемые инструменты обеспечивалась на только их доходностью к погашению, но и ценовым ростом.

Нерыночные инструменты в иностранной валюте

Данную группу активов составляют банковские кредиты российским предприятиям в иностранной валюте, а также депозиты российских коммерческих банков в иностранных банках. Несмотря на устойчивое развитие экономики России в последние годы, достигнутую финансовую стабильность, реальное укрепление курса рубля (а в 2003 г. и падение номинального курса доллара США), доля кредитов в иностранной валюте, предоставляемых предприятиям, возрастает. Прежде всего отметим, что уровень процентных ставок по таким кредитам сопоставим (либо даже превышает его) с аналогичным показателем по рублевым кредитам. При этом отсутствуют валютные риски (риски изменения обменного курса рубля). Кроме того, возросли депозиты населения в иностранной валюте, что позволяет коммерческим банкам выравнивать валютную позицию.

Депозиты российских коммерческих кредитных структур в иностранных банках непосредственно после кризиса (в 1999–2000 гг.) были значительны, впоследствии же наметилась устойчивая тенденция к их снижению до 7–8% от общих банковских инвестиций в иностранной валюте.

Вверх

Сценарный прогноз развития финансовых рынков — воздействие на структуру банковского инвестиционного портфеля

Развитие национальных финансовых рынков в среднесрочной перспективе (до 2006 г.) будет происходить согласно одному из трех базовых сценариев — инерционному, оптимистичному или пессимистичному. Содержание всех сценариев будет зависеть от действия как внешних факторов (темпы роста экономически развитых стран и уровень процентных ставок, состояние развитых финансовых рынков, цены на нефть), так и внутренних (темпы экономического роста, состояние фискальной и монетарной политики и проч.). В результате ключевые показатели национальных финансовых рынков будут в значительной степени предопределены актуализацией комплекса факторов, оказывающих на состояние российских финансовых рынков различное по направлениям воздействие.

Вверх

Банковские инвестиции в финансовые инструменты

Инвестиции коммерческих банков в обращающиеся финансовые инструменты определяются (со стороны спроса) объемом финансовых средств, которыми располагает национальная банковская система, и (со стороны предложения) объемом обращающихся финансовых инструментов. Соотношение же спроса и предложения последних воздействует на текущий уровень процентных ставок в экономике, уровень инфляции и девальвации, а также структуру банковского инвестиционного портфеля. Прогнозные оценки ключевых параметров развития финансовых рынков России в рамках отдельных сценариев позволяют оценить структуру банковского инвестиционного портфеля в среднесрочной перспективе. Возможный объем банковских инвестиций в отдельные обращающиеся на национальном финансовом рынке инструменты представлен ниже.

Рынок федеральных облигаций

Объем рынка федеральных облигаций на 01.01.2003 составил 217 млрд. руб., к концу 2003 г. расширение рынка ожидается на 40–50% — до 310–320 млрд. руб. Доля вложений российских банков в ГКО/ОФЗ в посткризисный период существенно возросла — с 23.5% от совокупного объема рынка на 01.01.2000 г. до 74.2% на 01.01.2003 г. и 77% на 01.01.2004 г. (оценка). При этом доля Сбербанка РФ здесь последовательно увеличивалась: с 15% от общего объема рынка в 1999 г. и 35% в 2000 г. до 60% в 2003 г. (или до 77–80% от общего объема вложений российских банков в федеральные облигации).

Дальнейшее развитие этого рынка будет в решающей степени зависеть от действий денежных властей (прежде всего — Министерства финансов РФ) и происходить согласованно с правительственной программой развития рынка внутреннего долга, а ключевые параметры данного сегмента (объем долга по федеральным облигациям и их доходность) — определяться среднесрочными сценариями.

Оптимистичный сценарий (предполагающий сохранение высоких цен на нефть, улучшение ситуации на развитых финансовых рынках, сохранение социально-политической стабильности в России, равно как и устойчиво положительных темпов роста национальной экономики) подразумевает незначительный рост объема долга по федеральным облигациям. Рост этот, несмотря на сохраняющийся профицит федерального бюджета, — "вынужденный", необходимый для реализации стабилизационных и стерилизационных мероприятий, направленных на связывание избыточной ликвидности в экономике, снижение инфляции и стабилизацию реального курса рубля. В рамках этого сценария объем рынка внутреннего долга возрастет в 2004 г. на 27% (в 2003 г., по оценке, на 45%) в и 2005 г. — на 12.5%.

Рост объема рынка федеральных облигаций будет сопровождаться сохранением низкой доходности ГКО/ОФЗ (на уровне 6–8% годовых в 2004 г. и 4–6% годовых в 2005 г.). В рамках данного сценария доходность госбумаг будет ниже (либо значительно ниже) ориентиров по темпам инфляции в следующие два года — как предполагаемых правительством РФ, так и ожидаемых экономическими агентами. Эксперты АЛ "Веди" ожидают сохранения доли Сбербанка РФ на данном сегменте на уровне 60% от общего объема рынка (при реализации любых сценариев). Напротив, доля коммерческих банков снизится с 17% от объема рынка в 2002 и 2003 гг. до 15% в 2004 г. Основная причина — низкая доходность федеральных облигаций. При сохранении указанных тенденций в 2005 г. доля коммерческих банков на рынке уменьшится до 12% от его объема.

Инерционный сценарий (отличающийся от оптимистичного положительными, но менее значимыми изменениями в мировой экономике, более низкими темпами роста выпуска в российской промышленности) предусматривает более существенный прирост объема рынка федеральных облигаций — частично для поддержания финансовой стабильности (в рамках этого сценария приток экспортных средств будет также достаточно высок), но главным образом для обеспечения стабильности федерального бюджета. Расширение рынка будет большим, нежели при оптимистичном сценарии (на 50–55% в 2004 г. и на 20% в 2005 г.). Доходность госбумаг будет ниже темпов инфляции — на уровне 8–10% годовых при прогнозе инфляции потребительских цен в 2004 г. на уровне 10.6% (оценки Центра развития). При этом доля Сбербанка РФ на данном сегменте сохранится равной 60% от общих инвестиций российских коммерческих банков в федеральные облигации, а остальных коммерческих банков — снизится до 16% в 2004 г. и до 15% в 2005 г.

Пессимистичный сценарий предполагает ухудшение внешнеэкономической ситуации для российского экспорта (снижение цен на нефть на мировом рынке), связанное с этим сокращение налоговых поступлений в федеральный бюджет и расширение рынка федеральных облигаций (на 85% в 2004 г. и на 16% в 2005 г.). Соответственно, ожидается увеличение доходности госбумаг до 10–14% годовых. Доля Сбербанка РФ останется при этом неизменной (60% от общего объема рынка), равно как и прочих коммерческих банков (16% в 2004 г. и 17% в 2005 г. по сравнению с 17% в 2003 г.).

Рынок муниципальных облигаций

Развитие рынка муниципальных облигаций будет во многом зависеть от состояния рынка ГКО/ОФЗ. Если премия по доходности облигаций субъектов РФ возрастает от оптимистичного к пессимистичному сценарию, то объемы, напротив, снижаются. Расширение рыночных заимствований на федеральном уровне, при прочих равных условиях, ведет к сокращению объема ресурсов, направляемых в муниципальные облигации, а низкая ликвидность этого сегмента существенно увеличивает риски. Объем инвестиций российских коммерческих банков на рынке муниципальных облигаций сохранится на высоком уровне — 75–85% от общего объема рынка в зависимости от сценария.

Рынок корпоративных облигаций

Рынок корпоративных облигаций продолжит свое развитие в русле одного из трех рассматриваемых сценариев. Объем рынка увеличится в 2004 г. от 30 до 90% в зависимости от сценария, но за счет эмиссии облигаций менее крупных и надежных компаний. Возрастающие при этом риски обусловят увеличение спрэда по доходности по сравнению с федеральными (и муниципальными) облигациями, особенно в случае реализации инерционного и пессимистичного сценариев (при оптимистичном сценарии избыток финансовых ресурсов предопределит сохранение высокого спроса на корпоративные облигации вне зависимости от увеличения рисков). Российские коммерческие банки будут по-прежнему основными инвесторами на данном рынке (50% от его объема согласно инерционному сценарию и 60% — пессимистичному), а при реализации оптимистичного сценария их доля уменьшится до 40% за счет активизации прочих инвесторов — негосударственных пенсионных фондов, страховых компаний и ПИФов.

Рынок внешних долговых облигаций

Рынок российских внешних долговых облигаций в меньшей степени связан с прочими сегментами национального финансового рынка, в большей — с состоянием мировой экономики и макроэкономическими показателями национальной экономики. Российские коммерческие банки достаточно активно инвестируют средства в данные облигации. Инвестиции Сбербанка РФ на 01.01.2003 составляли здесь 11% от общего объема рынка (последний показатель — 48.4 млрд. долл.), прочих коммерческих банков — около 10%. При реализации различных сценариев мы не ожидаем существенного изменения объемов этого рынка (они останутся на неизменном уровне либо несколько сократятся). Доля Сбербанка РФ на рынке не претерпит изменений, доля прочих российских коммерческих банков несколько возрастет — до 12–14% от общего объема рынка.

Рынок акций

Российские коммерческие банки последовательно наращивают свои инвестиции в акции отечественных производственных компаний одновременно с поступательным развитием данного сегмента в последние три года (см. выше).

Российские банки не могут рассматриваться в качестве стратегических инвесторов на внутреннем фондовом рынке — на портфель контрольного участия у них приходится менее 20% приобретенных акций. Их также нельзя назвать надежными потенциальными инвесторами, поскольку спектр вложений российских коммерческих банков гораздо шире, чем у специализированных инвестиционных фондов, и акции промышленных компаний, как правило, не являются для них приоритетным объектом инвестирования. По оценкам АЛ "Веди", объем вложений коммерческих банков на этом рынке к концу 2004 г. возрастет не более чем в два раза (до 5.5–6.5 млрд. долл.).

Вверх

Характеристика сценариев развития российского финансового рынка

Оценки банковских вложений в основные финансовые инструменты согласно различным сценариям

  2002 г. (факт) 2003 г. (оценка) 2004 г. 2005 г.
Сценарии Сценарии
оптимистичный инерционный пессимистичный оптимистичный инерционный пессимистичный
Федеральные облигации
Доходность, % годовых 12–14 8–10 6–8 8–10 10–14 4–6 6–8 10–14
Объем рынка, млрд. руб. 217.01 310–320 400 500 600 450 600 700
Объем банковских инвестиций, млрд. руб. 161.15 242.5 300 380 462 324 450 532
Сбербанк РФ, млрд. руб. 124.44 189 240 300 360 270 360 420
Прочие коммерческие банки, млрд. руб. 36.71 53.5 60 80 102 54 90 112
Справочно:
Доля Сбербанка РФ, в % к объему рынка 57.34 60 60 60 60 60 60 60
Доля прочих коммерческих банков РФ, в % к объему рынка 16.92 16.98 15 16 17 12 15 16
Муниципальные облигации
Доходность, % годовых 14–18 10 7–8 8–9 12–15 6–7 7–8 15–20
Объем рынка, млрд. руб. 30 70 135 110 60 135 125 45
Объем банковских инвестиций, млрд. руб. 22.02 60 90–120 80–90 40 90–120 90–100 35
Сбербанк РФ, млрд. руб. 7.51 17.5 40.5 33 15 40.5 37.5 12.6
Прочие коммерческие банки, млрд. руб. 14.14 28 67.5 49.5 25.2 67.5 56.25 22.5
Справочно:
Доля Сбербанка РФ, в % к объему рынка 25.03 25 30 30 25 30 30 28
Доля прочих коммерческих банков РФ, в % к объему рынка 37.70 40 50 45 42 50 45 50
Корпоративные облигации
Доходность, % годовых 19–23 17–20 7.1–10.6 14.0–14.5 16–17.5 6–9 12–13 14–16
Объем рынка, млрд. руб. 71.5 155 300 250 200 370 320 270
Объем банковских инвестиций, млрд. руб. 33 82.15 120 125 120 111 128 135
Сбербанк РФ, млрд. руб. 0.05 1.55 0.3 1.25 4 0.37 1.6 5.4
Прочие коммерческие банки, млрд. руб. 30.35 80.6 119.7 123.75 116 110.63 126.4 129.6
Справочно:
Доля Сбербанка РФ, в % к объему рынка 0.07 1 0.1 0.5 2 0.1 0.5 2
Доля прочих коммерческих банков РФ, в % к объему рынка 42.45 52 39.9 49.5 58 29.9 39.5 48
Акции предприятий
Объем банковских инвестиций, млрд. руб. 55.0511 72.8244 104.16 76.545 59.432 132.3 93.6 68
Сбербанк РФ, млрд. руб. 3.17 4.05 4.96 4.25 3.72 6.3 5.2 4.25
Прочие коммерческие банки, млрд. руб. 50.88 68.78 99.2 72.29 55.72 126 88.4 63.75
Справочно:
Доля Сбербанка РФ, в % к объему рынка 0.090.71 1 1 1 1 1 1 1
Доля прочих коммерческих банков РФ, в % к объему рынка 1.45533 1.7 2 1.7 1.5 2 1.7 1.5
Внешние долговые облигации
Доходность, % годовых в долл. США 9.05 7.65 6.63–6.7 6.88–7.17 7.67–7.83      
Объем рынка, млрд. долл. 48.4 45.5 44.7 46.3 48 43.5 49 52
Объем банковских инвестиций, млрд. долл. 8.7 9.1 8.9 9.7 12.9 8.7 10.8 12.5
Сбербанк РФ, млрд. долл. 5.3 5 4.47 4.629 7.2 4.35 4.9 5.2
Прочие коммерческие банки, млрд. долл. 3.4 4.1 4.5 5.1 5.8 4.4 5.9 7.3
Справочно:
Доля Сбербанка РФ, в % к объему рынка 11 11 10 10 15 10 10 10
Доля прочих коммерческих банков РФ, в % к объему рынка 7 9 10 11 12 10 12 14
Источник: расчеты АЛ "Веди"

Основные параметры развития национальных финансовых рынков на среднесрочную перспективу представлены в таблице. Ключевыми из них являются процентные ставки (доходность), объемы рынка и его потенциальная емкость, уровень оборота вторичных торгов и ликвидности, а также потенциальная структура инвесторов.

Пессимистичный сценарий

Реализация пессимистичного сценария предполагает сохранение низких темпов роста развитых экономик, в том числе и низкой инвестиционной активности на фондовых рынках, падение мировых цен на нефть и прочие ресурсы. В результате темпы роста произведенного ВВП снизятся в 2004 г. до 4.4%, а объема промышленного производства — до 3.3% (по оценкам Центра развития).

Согласно пессимистичному сценарию произойдет ухудшение внешней среды и общего развития экономики России. Однако сценарий подразумевает оживление функционирования финансовых рынков и банковской активности: рост процентных ставок и оборотов на различных финансовых сегментах призван компенсировать негативные внешние и внутренние воздействия. Снизятся темпы роста резервных денег и совокупного денежного предложения, а федеральное правительство и предприятия увеличат эмиссию долговых инструментов. В результате правомерно ожидать выхода большинства процентных ставок в реальную положительную область. Более того, именно пессимистичный сценарий предполагает снижение темпов инфляции.

Результаты расчетов по пессимистичному сценарию (на начало периода),
в % к соответствующим статьям банковского инвестиционного портфеля

  2002 г. (факт) 2003 г. (оценка) 2004 г. 2005 г. 2006 г.
Структура банковского инвестиционного портфеля в рублях, в % к инвестициям в рублях 100 100 100 100 100
Федеральные облигации 8.10 8.41 8.58 14.41 15.16
ЦБР 21.42 21.72 28.64 26.35 26.21
Муниципальные облигации 0.55 1.13 2.12 1.25 1.00
Корпоративные облигации 0.87 1.72 2.91 3.74 3.85
Кредиты 66.18 64.15 55.18 52.39 51.85
  кредиты реальному сектору 58.40 55.24 45.98 43.66 42.74
  кредиты региональным властям 1.15 1.53 1.77 1.87 1.99
  кредиты населению 6.63 7.37 7.43 6.86 7.12
Акции предприятий 2.88 2.87 2.58 1.85 1.94
Структура банковского инвестиционного портфеля в иностранной валюте,
в % к инвестициям в иностранной валюте
100 100 100 100 100
Федеральные облигации 21.65 19.92 23.01 29.46 28.38
Регионы РФ 0.07 0.03 0.06 0.05 0.05
Кредиты 36.19 43.44 49.40 45.74 46.81
  кредиты реальному сектору 36.19 43.44 49.40 45.74 46.81
  кредиты населению 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
Депозиты в иностранных банках 42.09 36.61 27.53 24.75 24.76
Источник: ЦБ РФ, Центр развития, АЛ "Веди"

В рамках этого сценария первая категория банковских активов (выделенная выше и содержащая средства коммерческих банков на счетах в ЦБР и вложения в федеральные облигации) естественным образом разделяется на две части. Первая содержит лишь депозиты коммерческих банков в ЦБР (остатки на корреспондентских счетах и срочные депозиты), используемые для трансакционных целей, тогда как портфель федеральных облигаций (в силу роста их доходности и ликвидности) уже выполняет инвестиционные функции.

Инерционный сценарий

Инерционный (умеренный) сценарий предусматривает неизменность текущего состояния как в экономике России, так и в национальных финансах. Сохранение на умеренном (но приемлемом для российских нефтяных компаний) уровне цен на нефть, постепенное восстановление развитых экономик после рецессии обеспечат рост произведенного ВВП в 2004 г. на 4.3%, а промышленного производства — на 5.0%. Ожидается, что в 2004 г. темп роста капитальных инвестиций составит 7.7% (4.9% согласно пессимистичному сценарию — оценки Центра развития), а реальных располагаемых доходов населения — на 8.1%.

Дальнейшее развитие финансовых рынков будет осуществляться постепенно, причем основные пропорции банковского инвестиционного портфеля останутся неизменными. Это означает, с одной стороны, сохранение некоторого дефицита финансовых инструментов на внутреннем рынке, обусловленное избытком свободных средств в банковской системе и более низким расширением предложения разного рода активов. Сохранятся отрицательные реальные ставки по ключевым инструментам (федеральным, муниципальным и корпоративным облигациям).

Результаты расчетов по инерционному сценарию, в % к соответствующим статьям банковского инвестиционного портфеля

  2002 г. (факт) 2003 г. (оценка) 2004 г. 2005 г. 2006 г.
Структура банковского инвестиционного портфеля в рублях, в % к инвестициям в рублях 100 100 100 100 100
Федеральные облигации 8.10 8.41 9.22 12.41 13.34
ЦБР 21.42 21.72 23.27 23.39 23.41
Муниципальные облигации 0.55 1.13 2.28 2.78 2.82
Корпоративные облигации 0.87 1.72 3.12 4.08 3.79
Кредиты 66.18 64.15 59.33 54.85 53.94
  кредиты реальному сектору 58.40 55.24 49.44 45.71 44.45
  кредиты региональным властям 1.15 1.53 1.90 1.96 2.07
  кредиты населению 6.63 7.37 7.99 7.18 7.41
Акции предприятий 2.88 2.87 2.77 2.50 2.71
Структура банковского инвестиционного портфеля в иностранной валюте,
в % к инвестициям в иностранной валюте
100 100 100 100 100
Федеральные облигации 21.65 19.92 23.01 23.56 24.63
Регионы РФ 0.07 0.03 0.06 0.05 0.05
Кредиты 36.19 43.44 49.40 50.00 50.45
  кредиты реальному сектору 36.19 43.44 49.40 50.00 50.45
  кредиты населению 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
Депозиты в иностранных банках 42.09 36.61 27.53 26.39 24.88
Источник: ЦБ РФ, Центр развития, АЛ "Веди"
Оптимистичный сценарий

Данный сценарий представляется оптимистичным лишь в контексте общеэкономического развития России. Предполагается сохранение высоких цен на нефть на мировом рынке (на уровне, превышающем их значения в текущем году). Ситуация в развитых экономиках, равно как и на развитых финансовых рынках, будет меняться к лучшему ускоренными темпами. В подобных условиях правительство РФ не будет испытывать проблем с обслуживанием внешнего долга, федеральный бюджет будет сведен с профицитом, дополнительно в наличии будут средства для формирования Стабилизационного фонда.

Перечисленные параметры предопределят сохранение/значительный рост денежного предложения — доходы и сбережения основных экономических агентов возрастут. В этой ситуации спрос на финансовые инструменты заметно превысит их предложение, в результате чего процентные ставки останутся низкими (на 5–7% ниже ожидаемых темпов инфляции). Структура банковского портфеля (по аналогии с 2003 г.) будет ориентирована на наиболее ликвидные активы и вложения в инструменты, номинированные в иностранной валюте. Конкретные значения процентных ставок и особенности структуры банковского инвестиционного портфеля будут в существенной степени зависеть от действий монетарных властей, прежде всего связанных с эмиссией федеральных облигаций и характеристиками банковских депозитов в ЦБ РФ.

Результаты расчетов по оптимистичному сценарию, в % к соответствующим статьям банковского инвестиционного портфеля

  2002 г. (факт) 2003 г. (оценка) 2004 г. 2005 г. 2006 г.
Структура банковского инвестиционного портфеля в рублях, в % к инвестициям в рублях 100 100 100 100 100
Федеральные облигации 8.10 8.41 8.58 9.50 9.49
ЦБР 21.42 21.72 28.64 26.77 26.94
Муниципальные облигации 0.55 1.13 2.12 3.42 3.16
Корпоративные облигации 0.87 1.72 2.91 3.80 3.25
Кредиты 66.18 64.15 55.18 53.22 53.29
  кредиты реальному сектору 58.40 55.24 45.98 44.35 43.92
  кредиты региональным властям 1.15 1.53 1.77 1.90 2.05
  кредиты населению 6.63 7.37 7.43 6.97 7.32
Акции предприятий 2.88 2.87 2.58 3.29 3.87
Структура банковского инвестиционного портфеля в иностранной валюте,
в % к инвестициям в иностранной валюте
100 100 100 100 100
Федеральные облигации 21.65 19.92 23.01 21.86 20.80
Регионы РФ 0.07 0.03 0.06 0.06 0.05
Кредиты 36.19 43.44 49.40 51.45 53.12
  кредиты реальному сектору 36.19 43.44 49.40 51.45 53.12
  кредиты населению 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
Депозиты в иностранных банках 42.09 36.61 27.53 26.63 26.03
Источник: ЦБ РФ, Центр развития, АЛ "Веди"

Вверх

Оценка возможности использования экономико-математических моделей для прогнозирования состояния отдельных сегментов финансового рынка России

Возможность использования экономико-математических моделей для проведения прогнозных расчетов, касающихся развития отдельных сегментов национального финансового рынка на среднесрочную перспективу, определяется следующими факторами:

  • наличием адекватной статистики;
  • устойчивостью взаимных связей между ключевыми рыночными параметрами, действовавших на ретроспективном периоде;
  • устойчивостью указанных взаимосвязей на среднесрочном интервале.
Адекватность статистической базы

Важнейшие официальные статистические данные о текущем состоянии экономики России (объемы произведенного ВВП, промышленной продукции, капитальных инвестиций, доходов и расходов основных экономических агентов и прочее) характеризуются существенными временными задержками и весьма относительной точностью. Более того, значения перечисленных показателей регулярно пересматриваются в последующие несколько лет. В этом смысле статистика, содержащая основные показатели состояния различных сегментов национального финансового рынка, более оперативна (доступна практически сразу же — в режиме on-line) и адекватна (т.е. отражает уровень котировок и объемы рыночных торгов ценными бумагами, которые фактически не подлежат пересмотру).

Крупнейшей проблемой при анализе рыночной статистики является сведение множества рыночных показателей (вследствие широкого спектра обращающихся на национальном финансовом рынке инструментов, характеризующихся различной временной структурой, доходностью и рисками) к ограниченному набору обобщенных параметров. Собственно проблему представляет собой разработка агрегированного показателя/индекса, адекватно отражающего состояние определенного сегмента финансового рынка — в большинстве случаев в посткризисный период подобные показатели не справляются с данной функцией.

Между тем применение экономико-математических моделей для осуществления прогнозных расчетов ключевых параметров финансовых рынков предполагает использование именно агрегированных индикаторов, что может приводить к искажению/ошибкам прогнозных значений отдельных рыночных показателей.

Устойчивость тенденций, действовавших на периоде 1999–2002 гг.

Системный финансовый кризис в августе 1998 г. оказал деструктивное воздействие на финансовую сферу России. В результате кризиса национальная банковская система и финансовые рынки испытали серьезный шок, связанный с падением их основных количественных показателей.

Посткризисное восстановление банковской системы и финансовых рынков происходило фактически без участия денежных властей. И лишь в 2002 г. основные характеристики банковской системы и финансовых рынков достигли предкризисного уровня (апреля 1998 г.). Формально это могло бы свидетельствовать о восстановлении финансовой сферы, однако реальный сектор экономики России, демонстрируя поступательное развитие, предъявляет уже новые и более высокие требования к национальной финансовой системе.

В этом смысле важнейшим вопросом с позиций экономико-математического моделирования является устойчивость действующих на финансовых рынках и в банковской системе тенденций. С одной стороны, имеющаяся статистика за период 1999–2002 гг. отражает процессы восстановления финансовой сферы. Отдельные исследования, проводившиеся на данном периоде, формально позволили установить некоторые статистические зависимости (с достаточно хорошими критериями соответствия). С другой стороны, неопределенность относительно того, как будет развиваться финансовая сфера в будущем, прежде всего с точки зрения сохранения причинно-следственных связей между важнейшими параметрами, ограничивает применение регрессионных моделей на кратко- и среднесрочную перспективу.

Сказанное выше требует своего подтверждения/опровержения на конкретных примерах. В рамках настоящего исследования был проведен статистический анализ зависимости основных показателей различных сегментов российского финансового рынка от набора показателей — для разработки эконометрических моделей и расчета на их базе прогнозных оценок.

Перспективы сохранения ключевых тенденций и воздействия основных факторов на среднесрочном временном интервале (до 2005 г.)

Использование эконометрических моделей (либо отдельных уравнений) для прогнозирования основных параметров развития российского финансового рынка достаточно ограниченно.

Развитие рынка федеральных облигаций происходит противоречиво. С одной стороны, задачи восстановления национального финансового рынка требуют развития этого сегмента, который традиционно занимал центральное место среди прочих финансовых рынков, а доходность федеральных облигаций определяла минимальную стоимость денег в экономике и служила базовым ориентиром для прочих долговых инструментов. С другой стороны, сведение федерального бюджета с профицитом обусловливает отсутствие необходимости для денежных властей привлекать заемные средства на открытом рынке.

В этом смысле дальнейшее развитие рынка федеральных облигаций в значительной степени зависит от направлений экономической политики, политических решений, в том числе связанных с развитием финансовых рынков. Подобное положение ограничивает возможность использования формальных моделей, поскольку наиболее важные решения о расширении рынка госбумаг принимаются денежными властями в соответствии с политическими и стратегическими целями. И хотя в рамках сценарного анализа перспектив развития различных сегментов финансового рынка используются данные правительственной Программы государственных заимствований, реализация последней в определяющей степени зависит именно от политических решений денежных властей России.

Аналогичное положение складывается и при прогнозировании ситуации на рынке муниципальных облигаций. За исключением облигаций Москвы и С.-Петербурга ценные бумаги прочих российских территорий характеризуются низкими объемами, ликвидностью и доходностью, ориентированной на федеральные облигации (с соответствующими поправками на риски). Тем не менее использование балансовых моделей (содержащих балансы доходов и расходов основных экономических агентов) дает возможность прогнозировать уровень предложения и спроса на обращающиеся на рынке финансовые инструменты — в частности, их доходность.

Рынок корпоративных облигаций развивается достаточно устойчиво, а объемы вторичных торгов и ликвидность обращающихся здесь инструментов находятся на приемлемом уровне. В связи с этим состояние данного сегмента позволяет произвести сведение обращающихся на нем инструментов к агрегированному индексу, равно как и прогнозировать его изменение (в зависимости от различных факторов).

Рынок российских внешних долговых инструментов естественным образом интегрирован в мировой финансовой рынок, что и определяет инерционность его показателей, зависящих от внешних факторов (мировых цен на нефть, доходности американских и европейских облигаций, основных фондовых индексов и проч.). Соответственно, этот сегмент в наибольшей степени приспособлен для проведения статистического анализа и осуществления на его основе прогнозных расчетов.

Российский рынок акций традиционно характеризуется высокой волатильностью и низкой ликвидностью. Проведенные формальные статистические исследования указывают на то, что степень зависимости его конъюнктуры от динамики ценовых индикаторов фондового рынка США, в отличие от традиционных представлений отечественных аналитиков и участников рынка, невелика. Однако на определенных временных интервалах подобная статистическая зависимость имеет место. Было установлено, что высокая статистическая зависимость наблюдалась в периоды, когда на мировом и российском фондовых рынках отмечалась устойчиво повышательная либо устойчиво понижательная тенденция. Зависимость конъюнктуры российского рынка акций от ситуации на его американском аналоге была значительной в 1996, 1997, 1999 и 2003 гг.

Таким образом, осуществленные статистические исследования указывают на необходимость: а) выбора в рамках проводимого регрессионного анализа конкретного интервала для исследования и б) адекватного выбора факторов, используемых в качестве независимых переменных для среднесрочного прогнозирования того или иного показателя (применительно к российскому фондовому рынку — это индекс РТС).

В результате прогнозирование развития рынка федеральных облигаций осуществлялось на основе официальной среднесрочной программы заимствований (предложенной Министерством финансов РФ) и балансовых соотношений. Оценка основных прогнозных параметров рынка муниципальных облигаций проводилась исходя из наиболее значимых принципов эволюции рынка внутреннего долга, скорректированных на особенности состояния региональных бюджетов и текущей рыночной конъюнктуры. При прогнозировании будущего состояния рынка корпоративных облигаций использовались формальные модели наряду с учетом характера развития событий на рынке государственного внутреннего долга. Структура рынка внешнего долга РФ ориентирована в большей степени на экзогенные факторы (состояние развитых финансовых рынков), но испытывает воздействие и внутренних влияющих обстоятельств — соответственно, при прогнозировании состояния данного сегмента использовались и те и другие.

Российский фондовый рынок является наиболее неустойчивым сегментом внутреннего финансового рынка. Прогнозирование его основных показателей предполагает детальное описание возможных сценариев развития ситуации на нем, а использование эконометрических моделей — тщательный выбор ретроспективного интервала для оценки базовых параметров. В конечном итоге сценарные прогнозные значения ключевых показателей фондового рынка на конец 2005 г. позволила получить комбинация экспертных оценок и эконометрических отчетных данных.

Вверх

Выводы

Российская экономика в определяющей степени подвержена воздействию внешних факторов — состояния экономики развитых стран, мировых цен на нефть, устойчивости роста развивающихся экономик. С точки зрения сохранения темпов увеличения национального производства на положительном и сравнительно высоком уровне перечисленные факторы будут играть в дальнейшем решающую роль. Соответственно, классификация рассмотренных сценариев ориентирована именно на цели общего экономического развития.

Это означает, что параметры оптимистичного сценария позволяют достичь максимально возможных (при сложившейся структуре национальной экономики и финансовой сферы) темпов роста. Инерционный (умеренный) сценарий предполагает неизменность действующих тенденций во внешней и внутренней сферах, т.е. стабилизацию темпов роста производства на умеренно позитивном уровне наряду с сохранением всех текущих проблем в финансовой сфере (таких, как необходимость снижения темпов инфляции, определение путей дальнейшего развития банковской системы и финансовых рынков). Пессимистичный сценарий подразумевает оценку перспектив резкого ухудшения внешних условий одновременно с нерешением всех накопившихся внутренних проблем, что, предположительно, должно снизить достигнутые темпы экономического роста либо привести к возобновлению кризисных тенденций.

Однако наблюдаемое ныне состояние финансовой сферы принципиальным образом меняет идентификацию сценариев и характер их воздействия на финансовую систему. Так, именно реализация пессимистичного сценария предполагает наибольшие подвижки в развитии национальных финансовых рынков и банковской системы. Рост процентных ставок (в том числе и реальных), снижение темпов роста денежного предложения, увеличение числа обращающихся финансовых инструментов и их объемов будут содействовать прогрессу на финансовых рынках, способствовать расширению банковского инвестиционного портфеля, для чего необходимо увеличение банковских пассивов. Решение последней задачи, в свою очередь, требует стимулирования банковских сбережений основных экономических агентов, которое, собственно, и достигается при данном сценарии за счет сохранения рисков на умеренном уровне одновременно с ростом процентных ставок по депозитам. В результате пессимистичный сценарий, содействуя повышению уровня сбережений, банковских пассивов и банковских инвестиций, будет поддерживать финансовую стабильность и инвестиционную активность.

Параметры оптимистичного сценария — это отрицательные процентные ставки практически по всем видам банковских пассивов и активов как следствие сохранения значительного по объему внешнеторгового баланса, дефицита обращающихся долговых инструментов, а также притока внешних портфельных инвестиций. Этот сценарий выглядит достаточно благоприятно для успешного развития национальной экономики (в результате актуализации роли внешних факторов), но содержит потенциальные угрозы для финансовой стабильности и устойчивости банковской системы — в виде сохранения умеренно высокой инфляции, чрезмерного укрепления валютного курса рубля, сравнительно низкого уровня банковского кредитования, возможности стабилизации либо сокращения объема банковских депозитов, усиления рисков на финансовых рынках ввиду поиска инвесторами наиболее доходных инструментов и расширения спектра эмитируемых долговых обязательств.

В конечном итоге, наихудшим с точки зрения состояния российских финансов представляется инерционный сценарий. При его осуществлении экономика России будет по-прежнему в значительной мере зависеть от внешних условий, темпы экономического роста будут позитивными, но низкими, а финансовая сфера — развиваться невысокими темпами. Альтернативные сценарии (оптимистичный и пессимистичный), оказав неоднозначное воздействие на экономику и финансы России, вместе с тем явятся неким вызовом для внутреннего экономического развития — в результате модель национальной экономики может принципиальным образом измениться в лучшую сторону. Во многом этому может способствовать политика денежных властей, участие которых в расширении российского финансового рынка, росте капитализации банковской системы, а также снижении различного рода рисков видится в качестве первоочередной задачи.

Основные характеристики развития рынка внутреннего долга в России

Годы Финансовые инструменты
Федеральные облигации (ГКО/ОФЗ) Муниципальные облигации Корпоративные облигации
Первичное размещение облигаций, млрд. руб.
1997 609.8 5.33

Вверх


© 2003 VEDI